Cover 1
Zum Inhalt_Autor 2
Titel 3
Impressum 4
Inhaltsverzeichnis 10
Vorwort zur dritten Auflage 5
Vorwort zur ersten Auflage 6
Prolog 24
1 Die Relevanz von Branchenanalysen für die Unternehmensbewertung 31
1.1 Einleitung 31
1.1.1 Anlässe für Bewertung von Unternehmen 31
1.1.2 Was verstehen wir unter einer Branche? 32
1.1.3 Die Bedeutung der Branche für die Unternehmensbewertung 32
1.1.3.1 Bedeutung der Branche für die Unternehmensplanung 33
1.1.3.2 Bedeutung der Branche für die Bewertungstechnik 33
1.1.4 Wie sind die folgenden Seiten aufgebaut? 34
1.2 Branchenanalysen als Bestandteil der Unternehmensbewertung 34
1.2.1 Analyse des Marktumfelds 34
1.2.1.1 Innovation 34
1.2.1.2 Regulierung 35
1.2.1.3 Demographische Entwicklung 35
1.2.2 Branchenanalyse mit Zielsetzung Unternehmensbewertung 36
1.2.2.1 Branchenstruktur 36
1.2.2.2 Branchenverhalten 37
1.2.2.3 Branchenperformance 38
1.2.3 Übertragung der Ergebnisse der Branchenanalyse 39
1.2.3.1 Bestimmung der branchenspezifischen Werttreiber 39
1.2.3.2 Auswahl der Unternehmens-Peers 40
1.2.4 Grenzen der Branchenanalyse 40
1.3 Ausblick: Mehrwert einer branchenübergreifenden Betrachtung 40
2 Bewertung von Zulieferunternehmen 42
2.1 Beschreibung der Branchenmerkmale 42
2.1.1. Aktuelle Automobilkrise 42
2.1.2 Struktur der Automobilindustrie 43
2.1.3 Fahrzeugmodelle, -segmente 45
2.1.4 Geschäftsbeziehungen innerhalb der Zulieferpyramide 46
2.1.5 Anforderungen an die Zulieferunternehmen 47
2.2 Unternehmensbezogene Analysen, Unternehmensplanung und -bewertung 47
2.2.1 Beurteilung der Ausgangssituation 48
2.2.2 Umsatzplausibilisierung anhand einer Analyse des Auftrags- und Projektbuches 49
2.2.2.1 Ausgangsbasis 49
2.2.2.2 Auftragsbuch 49
2.2.2.3 Projektbuch 50
2.2.2.4 Umsatzchancen und -risiken 51
2.2.2.5 Ergebnisentwicklung 52
2.2.2.6 Fazit 53
2.2.3 Unternehmensbewertung 53
2.2.3.1 Bewertung 54
2.2.3.2 Plausibilisierung 55
2.3 Zusammenfassung 57
3 Bewertung von Unternehmen im Großanlagenbau 58
3.1 Die wunderbare Welt des Großanlagenbaus 58
3.1.1 Vorbemerkung 58
3.1.2 Wesentliche Merkmale 59
3.1.2.1 Geschäftsmodelle 59
3.1.2.2 Leistungsbezogene Merkmale 63
3.1.2.2.1 Marktrisiken 63
3.1.2.2.2 Operative Risiken 65
3.1.2.3 Finanzwirtschaftliche Merkmale 66
3.2 Analyse der Planungsrechnung 68
3.3 Bewertung künftig erwarteter Zahlungsströme 70
3.3.1 Kurzdarstellung üblicher Bewertungsverfahren 70
3.3.2 Branchenspezifische Problemfelder in der Unternehmensbewertung 71
3.3.2.1 Zyklik (charakteristische Ergebnisschwankung) 72
3.3.2.2 Liquidität und Anzahlungen 73
3.3.2.3 Mutter-Tochter-Konzernverbund 75
3.4 Praxisbeispiel 76
3.5 Schlussbemerkung 82
3.6 Literatur 82
4 Bewertung kleiner und mittlerer Brauereien 84
4.1 Branchenüberblick 85
4.1.1 Der Weltbiermarkt wächst kontinuierlich 85
4.1.2 Die größten Brauereigruppen der Welt 85
4.1.3 Der deutsche Biermarkt 87
4.1.3.1 Der Bierabsatz sinkt seit über 30 Jahren 87
4.1.3.2 Die deutsche Brauwirtschaft 2008 – Überblick 87
4.1.3.3 Bierausstoß und Brauereien nach Bundesländern 2007 88
4.1.3.4 Anzahl und Ausstoß Brauereien nach Größenklassen 2007 88
4.1.3.5 Die größten Brauereigruppen Deutschlands 2007 89
4.1.3.6 Wie groß sind kleine und mittlere Brauereien? 89
4.2 Bewertung kleiner und mittlerer Brauereien 91
4.2.1 Bewertungsanlässe 91
4.2.2 Besonderheiten bei der Brauereibewertung 92
4.2.3 Bewertungsverfahren – auch hier bestimmt der Zweck die Methode 92
4.2.3.1 Substanzwertorientierte Verfahren – für das Gewesene gibt der Kaufmann nichts 93
4.2.3.2 Liquidationswert – manche Brauerei ist tot mehr wert als lebendig 93
4.2.3.3 Ertragswertorientierte Verfahren 94
4.2.3.3.1 Ertragswertverfahren 94
4.2.3.3.2 DCF-Verfahren 94
4.2.3.4 Exkurs: Der Kapitalisierungszinssatz 95
4.2.3.5 Mischverfahren 96
4.2.3.5.1 Mittelwertmethode – der Substanzwert nimmt den Ertragswert an die Kandare 96
4.2.3.5.2 Das Weihenstephaner Konzept – Wert der Kunden steht im Vordergrund 96
4.2.3.6 Vergleichs- oder Multiplikatorenverfahren 96
4.2.3.6.1 Branchenrichtpreis – wie viel zahlt man für eine Brauerei? 97
4.2.3.6.2 EV/EBITDA-Multiplikator – Interbrew zahlt 20faches EBITDA für Becks 97
4.3 Fallbeispiel: Bewertung einer mittelständischen Brauerei 98
4.3.1 Allgemeine Informationen und Basisdaten 98
4.3.2 Vergangenheitsanalyse – Istzahlen 99
4.3.3 Prognoserechnung – Planzahlen 101
4.3.4 Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes 102
4.3.5 Berechnung des Ertragswerts 102
4.3.6 Ermittlung des Verkehrswerts des nicht betriebsnotwendigen Vermögens 103
4.3.7 Ermittlung des Wertes der Brauerei und des 20%-Anteils 103
4.3.8 Bewertung im Falle einer Liquidation 104
4.4 Schlussbetrachtung 106
4.5 Literatur 107
5 Bewertung von Medienunternehmen 108
5.1 Bewegung in der Medienlandschaft – Stagflation bei den Bewertungsmethoden!? 109
5.2 Besonderheiten der Unternehmensbewertung in der Medienbranche 112
5.2.1 Eine kleine Systematik traditioneller und spezieller Bewertungsansätze 112
5.2.2 Besonderheiten bei der Bewertung von Medienunternehmen 114
5.2.3 Zur Bewertung von Intellectual Property 115
5.3 Beispiel: Die Bewertung einer marktführenden Formatbibliothek 116
5.3.1 Die Ausgangssituation 116
5.3.2 Die Herausforderung 116
5.3.3 Die pragmatische Lösung 117
5.4 Beispiel: Die Bewertung crossmedial entwickelter Formate 119
5.4.1 Die Ausgangssituation 119
5.4.2 Verwertungsmöglichkeiten, Formate und Geschäftsmodelle 120
5.4.3 Crossmediale Synergien 120
5.4.4 Fallbeispiel: Crossmediales TV-Format „Und morgen sind sie wieder unsere Nachbarn“ – Innenansichten aus der JVA Oldenburg 121
5.4.5 Themenentwicklung und -verwertung verlangt Bewertungsmaßstäbe 122
5.5 Kritische Entscheidungen in der Entwicklung und Einführung neuer Formate wirkungsvoll unterstützen 123
6 Bewertung immaterieller Vermögenswerte in der Medienbranche 125
6.1 Medienbranche allgemein 125
6.1.1 Einleitung 125
6.1.2 Abgrenzung der Medienunternehmen 126
6.2 Medienbranche im Wandel 128
6.2.1 Aktuelle Entwicklungen 128
6.2.2 Strategien von Medienunternehmen 130
6.2.3 Die Europäische Informationsgesellschaft 132
6.3 Finanzierung in der Medienbranche 133
6.4 Preistrends und Multiplikatoren in der Medienbranche 136
6.5 Immaterielle Vermögenswerte in der Medienbranche 141
6.5.1 Beschreibung ausgewählter immaterieller Vermögenswerte 141
6.5.1.1 Verlags-, Titel- und Belieferungsrechte 141
6.5.1.2 Programmvermögen im Allgemeinen 142
6.5.2 Erworbene Immaterielle Vermögenswerte im Rahmen eines Unternehmenszusammenschlusses 142
6.6 Immaterielle Vermögenswerte als Werttreiber bei Transaktionen 143
6.6.1 Die Abbildung von immateriellen Vermögenswerten im Allgemeinen 143
6.6.2 Die Abbildung von immateriellen Vermögenswerten in der Medienbranche 145
6.7 Ausgewählte Planungs- und Bewertungsthemenstellungen in der Medienbranche 148
6.7.1 Planungsthemenstellungen 148
6.7.2 Ansatz von immateriellen Vermögenswerten im Rahmen von Unternehmenszusammenschlüssen 150
6.7.3 Impairment Test nach IAS 36 152
6.8 Literatur 156
7 Bewertung von Versicherungsunternehmen 158
7.1 Einleitung 159
7.2 Bewertungsrelevante Grundlagen der Versicherungswirtschaft 160
7.2.1 Differenzierung von Versicherungsunternehmen nach Sparten 160
7.2.2 Differenzierung von Versicherungsunternehmen nach Rechtsformen 161
7.2.3 Methoden zur Bewertung von Versicherungsunternehmen 162
7.3 Erläuterung bewertungsrelevanter versicherungstechnischer Besonderheiten im Jahresabschluss 163
7.3.1 Bilanz 163
7.3.1.1 Aktiva 164
7.3.1.1.1 Kapitalanlagen 164
7.3.1.1.2 Forderungen aus dem selbstabgeschlossenen Versicherungsgeschäft (Forderungen s.a.G.) 164
7.3.1.1.3 Sonstige Aktiva 164
7.3.1.2 Passiva 164
7.3.1.2.1 Versicherungstechnische Rückstellungen 164
7.3.1.2.2 Beitragsüberträge 164
7.3.1.2.3 Schadenrückstellung (Rückstellung für noch nicht abgewickelte Versicherungsfälle) 165
7.3.1.2.4 Schwankungsrückstellung und ähnliche Rückstellungen 165
7.3.1.2.5 Sonstige versicherungstechnische Rückstellungen 165
7.3.1.2.6 Andere Rückstellungen 166
7.3.1.2.7 Verbindlichkeiten aus dem selbst abgeschlossenen Versicherungsgeschäft (Verbindlichkeiten s.a.G.) 166
7.3.1.2.8 Sonstige Passiva 166
7.3.2 Aufbau der Gewinn- und Verlustrechnung 166
7.3.2.1 Verdiente Beiträge brutto 166
7.3.2.2 Aufwendungen für Versicherungsfälle brutto 167
7.3.2.3 Aufwendungen für den Versicherungsbetrieb brutto 167
7.3.2.4 Übriges versicherungstechnisches Ergebnis 167
7.3.2.5 Rückversicherungsergebnis 167
7.3.2.6 Kapitalanlageergebnis 167
7.3.2.7 Übriges Ergebnis 167
7.3.3 Solvabilität 167
7.4 Ermittlung des Unternehmenswerts 168
7.4.1 Kapitalisierungszinssatz 169
7.4.1.1 Risikozuschlag 170
7.4.1.2 Wachstumsabschlag 170
7.4.2 Vergangenheitsanalyse 171
7.4.2.1 Kostensatz 172
7.4.2.2 Geschäftsjahresschadenquote 172
7.4.2.3 Combined Ratio 172
7.4.2.4 Abwicklungsquote 173
7.4.2.5 Nicht versicherungstechnisches Ergebnis 173
7.4.3 Prognoserechnungen 173
7.4.3.1 Beiträge 174
7.4.3.2 Kostenteilung 174
7.4.3.3 Aufwendungen für Versicherungsfälle 176
7.4.3.4 Aufwendungen für den Versicherungsbetrieb 176
7.4.3.5 Rückversicherungsergebnis 176
7.4.3.6 Kapitalanlageergebnis 176
7.4.3.7 Übriges Ergebnis 178
7.4.4 Gutachterliche Bewertungskorrekturen in der Prognoserechnung 178
7.4.5 Branchenspezifische Aspekte 178
7.4.5.1 Nicht betriebsnotwendiges Vermögen 178
7.4.5.2 Behandlung stiller Reserven 179
7.4.6 Modularer Aufbau der Ertragswertermittlung eines Schaden-/Unfall- Versicherungsunternehmens 179
7.5 Schlussbemerkung und Zusammenfassung 179
7.6 Literatur 180
8 Bewertung von Leasingunternehmen 183
8.1 Der Leasing-Begriff und der deutsche Leasing-Markt 183
8.2 Wettbewerbsvorteile des Leasings gegenüber anderen Finanzierungsformen 185
8.3 Werttreiber im Leasinggeschäft 187
8.4 Ermittlung von Plandaten bei Leasingunternehmen 191
8.4.1 Planung bilanzieller Größen versus direkte Planung von Ein- und Auszahlungen 191
8.4.2 Detailplanungsphase 195
8.4.3 Grobplanungsphase und nachhaltiges Jahr 198
8.5 Bewertungsmethoden 198
8.5.1 Grundgedanke der Substanzwertrechnung 198
8.5.2 Inhalt der Substanzwertrechnung 199
8.6 Bewertungsbeispiel 203
8.6.1 Beschreibung des Bewertungsobjektes 203
8.6.2 Planungsrechnung 203
8.6.2.1 Alt-Vertragsbestand 203
8.6.2.2 Neuvertragsvolumen 205
8.6.3 Bewertung nach der DCF-Equity-Methode 210
8.6.4 Bewertung nach der Substanzwertmethode 211
8.6.5 Resumée 213
8.7 Literatur 214
9 Bewertung von Private Equity-Gesellschaften 216
9.1 Einleitung: Gesamt- und Einzelbewertungsmodelle für einen unvollkommenen Kapitalmarkt 216
9.2 Strategieabhängige Renditeprognose für Kapitalbeteiligungsgesellschaften 218
9.2.1 Überblick 218
9.2.2 Bewertungsmodelle der Beteiligungen 219
9.2.3 Rendite einer repräsentativen Beteiligung 221
9.2.4 Prognose der Portfoliorendite 223
9.2.5 Gesamtkapitalrendite der Kapitalbeteiligungsgesellschaft 223
9.2.6 Eigenkapitalrendite der Kapitalbeteiligungsgesellschaft 223
9.2.7 Strategievarianten im Werttreibervergleich 225
9.3 Grundlagen der Unternehmensbewertung bei unvollkommenen Kapitalmärkten 226
9.3.1 Bewertung bei vollkommenem Kapitalmarkt und das Capital-Asset-Pricing-Modell 226
9.3.2 Kritik an der Theorie vollkommener Kapitalmärkte und am CAPM 227
9.3.3 Bewertung bei unvollkommenen Märkten: Eigenkapitalbedarf als Risikomaß aus einer „Risikoanalyse“ 228
9.3.4 Bewertung mit der Sicherheitsäquivalentmethode 232
9.4 Bewertung der Kapitalbeteiligungsgesellschaft: Gesamtbewertungsverfahren 233
9.5 Bewertung der Kapitalbeteiligungsgesellschaft: Einzelbewertungsverfahren 234
9.6 Fallbeispiel der Value and Cash AG 238
9.7 Zusammenfassung 242
9.8 Literatur 243
10 Bewertung von Steuerberatungs- und Wirtschaftsprüfungskanzleien 246
10.1 Einführung 246
10.2 Abgrenzung des Bewertungsgegenstands 248
10.2.1 Operationalisierung einer Kanzlei 248
10.2.2 Lebenszyklen und Erscheinungsformen freiberuflicher Unternehmen 251
10.2.3 Kanzleidimensionale Bewertung 251
10.3 Traditionelle Wertmaßstäbe 252
10.4 Konzepte einer kanzleidimensionalen Unternehmensbewertung 254
10.4.1 Übertragung einer Organisationseinheit 254
10.4.2 Teilhabe an einer (fortbestehenden) Kanzlei 256
10.5 Aspekte der anlassbezogenen Ertragsbewertung 258
10.5.1 Bewertung der zukünftigen Ertragskraft 258
10.5.2 Bewertungsobjekt 259
10.5.3 Verfügungsbeschränkungen 261
10.5.4 Unternehmerrisiko 263
10.5.5 Bemessung des Ergebniszeitraums 263
10.5.6 Kapazitätsauslastung 264
10.5.7 Verwässerungseffekt 265
10.5.8 Veräußerungsgewinnbesteuerung 265
10.6 Primat der Kaufpreisanpassung über die Wertermittlung 267
10.7 Literatur 267
11 Die Bewertung von Software-Unternehmen 271
11.1 Die Branche der Softwarehersteller aus Investorensicht 271
11.1.1 Größe, Wachstum und Struktur 272
11.1.2 Branchenbesonderheiten 274
11.1.3 Unternehmenscharakteristika 278
11.2 Unternehmensbewertung in der Softwarebranche 280
11.2.1 Anlässe, Motivation und Ziele der Bewertung 280
11.2.2 Verfahren zur Bewertung von Software-Unternehmen 280
11.2.2.1 Faktoren 281
11.2.2.2 Substanz- und periodenerfolgsorientierte Verfahren 282
11.2.2.3 Zahlungsstromorientierte Verfahren 284
11.2.2.4 Vergleichsverfahren 285
11.2.2.5 Realoptionsverfahren 287
11.3 Zusammenfassung 288
11.4 Literatur 289
12 Bewertung von Telekommunikationsunternehmen 290
12.1 Einführung 290
12.2 Der Markt für Telekommunikationsdienste 290
12.2.1 Bedeutung der Telekommunikationsdienste in der Volkswirtschaft 290
12.2.2 Liberalisierung der Telekombranche 292
12.2.3 Wettbewerbssituation in der Telekombranche 293
12.2.3.1 Wettbewerb im Festnetzbereich 294
12.2.3.2 Wettbewerb im Breitband-Bereich 296
12.2.3.3 Wettbewerb im Mobilfunkbereich 298
12.3 Bewertung in der Telekommunikationsbranche 300
12.3.1 Bewertung der TK-Unternehmen: ein alltäglicher Prozess 300
12.3.2 Bewertung der TK-Unternehmen: Hauptverfahren 301
12.3.2.1 Discounted Free Cash Flow – Bewertung (Entity-Verfahren) 301
12.3.2.2 Sum-of-the-Parts-Bewertung 304
12.3.2.3 Relative Bewertung mittels der Multiplikatoren 305
13 Bewertung von Biotech-Unternehmen 307
13.1 Einleitung 307
13.2 Evaluation von frühen F& E-Projekten: Erfassung von Risiken und Wert von Flexibilität
13.2.1 Projekt-Zielprofile 309
13.2.2 Der Net Present Value (NPV)-Algorithmus als Instrument zur Evaluation von Investitionen: Theoretischer Hintergrund 309
13.2.3 Anwendung eines erweiterten NPV-Konzepts, das die Risiken und Entscheidungsoptionen pharmazeutischer F& E-Aktivitäten reflektiert
13.2.4 Erarbeitung verlässlicher Annahmen 313
13.2.4.1 Umsatzprognosen 313
13.2.4.2 Wahrscheinlichkeitsverteilungen 314
13.2.4.3 Kostenschätzungen 314
13.2.5 Erweiterter NPV: Interpretation der Ergebnisse 315
13.3 Bewertung von Technologieplattformen 316
13.4 Evaluation von Lizenzverträgen 318
13.5 Optionspreismodelle 318
13.6 Schlussfolgerungen und Aussichten 319
13.7 Literatur 320
14 Bewertung von Pharmaunternehmen 322
14.1 Überblick über den pharmazeutischen Sektor 323
14.1.1 Der Weltpharmamarkt 323
14.1.2 Der deutsche Pharmamarkt 325
14.2 Besonderheiten bei der Bewertung von Pharmaunternehmen 328
14.2.1 Die Einbindung von Pharmaunternehmen in den Gesundheitsmarkt 328
14.2.1.1 Allgemeine Besonderheiten des Gesundheitsmarktes 328
14.2.1.2 Wichtige Steuerungsinstrumente in der Arzneimittelversorgung 329
14.2.1.3 Die demographische Entwicklung und der medizinische Fortschritt als originäre Nachfragedeterminanten der Arzneimittelnachfrage 330
14.2.2 Markttransparenz durch Verfügbarkeit von Marktzahlen über Markforschungsunternehmen 332
14.2.3 Abhängigkeit von Pharmaunternehmen von bestehenden und zukünftigen Produkten 332
14.2.4 Geschäfts-Segmentierung als Mittel für mehr Bewertungs-Transparenz 333
14.2.4.1 Regionale Aufteilung 333
14.2.4.2 Aufteilung des Produkt-Portfolios 333
14.2.4.3 Lohnfertigungsanteil 334
14.2.4.4 Verteilung der Funktionskosten 334
14.2.5 Besonderheiten bei der Bewertung von Originatoren 334
14.2.5.1 Bewertung von F& E als Kernkompetenz von Originatoren
14.2.5.2 Produktlebenszyklus bei Originatoren 337
14.2.5.3 Hohes Risiko der Produkthaftung 337
14.2.6 Besonderheiten bei der Bewertung von Generikaunternehmen 338
14.2.6.1 Bewertung der Entwicklungsstrategie und -fähigkeit als Kernkompetenz von Generikaunternehmen 338
14.2.6.2 Produktlebenszyklus eines generischen Produktes 339
14.2.6.3 Außendienst-Stärke und Key-Account Management als Werttreiber in der Generikaindustrie 339
14.2.6.4 Tiefe der vertikalen Integration eines Generikaunternehmens als Werttreiber 340
14.3 Unternehmensplanung in der Pharmabranche am Beispiel von Generikaunternehmen 340
14.3.1 Das Produktportfolio als Determinante der Umsatz- und Margen-Entwicklung in der Pharmaindustrie 341
14.3.1.1 Absatzmengen- und Verkaufspreisplanung von bestehenden Produkten 341
14.3.1.2 Absatzmengen- und Verkaufspreisplanung von zukünftigen Produkten 341
14.3.1.3 Planung der Gross Marge 342
14.3.2 Planung der Funktionskosten 342
14.3.3 Planung der Cash-Flow relevanten Bilanzpositionen 343
14.4 Bewertungsverfahren 343
14.4.1 Umsatz- und Ebit-Multiples in der Pharmaindustrie 343
14.4.2 DCF-Verfahren 344
14.4.3 Value Added-Verfahren 345
14.5 Schlusswort 346
14.6 Literatur 346
15 Unternehmensbewertung von Krankenhäusern 347
15.1 Einleitung 347
15.1.1 Ausgangssituation 347
15.1.2 Problemstellung 348
15.2 Rahmenbedingungen im Umbruch 349
15.2.1 Krankenhausmarkt im Umbruch 349
15.2.2 DRG-Einführung – Regulatorische Änderungen 350
15.2.3 Finanzierung – Rechnungslegung – Besteuerung 352
15.3 Wesentliche Erfolgsfaktoren im Krankenhaus 354
15.4 Besondere Aspekte bei der Bewertung von Krankenhäusern 355
15.4.1 Vorbemerkung 355
15.4.2 Erlösplanung 355
15.4.2.1 Externe Faktoren 355
15.4.2.2 Interne Faktoren 356
15.4.3 Planung der Aufwendungen 356
15.4.3.1 Vorbemerkung 356
15.4.3.2 Personalaufwand 356
15.4.3.3 Sachkostenaufwand 358
15.4.3.4 Ableitung der Free Cashflows 358
15.4.4 Diskontierungsfaktor 359
15.4.5 Vergleichende Marktbewertung 360
15.5 Zusammenfassung 361
15.6 Literaturverzeichnis 361
16 Bewertung von Arztpraxen, Zahnpraxen und Medizinischen Versorgungszentren 364
16.1 Überblick über den ambulanten Versorgungssektor 364
16.1.1 Allgemeiner Überblick 364
16.1.2 Arztpraxen 365
16.1.3 Zahnarztpraxen 367
16.1.4 Medizinische Versorgungszentren 368
16.2 Besonderheiten bei der Bewertung von Arzt- und Zahnarztpraxen 369
16.2.1 Betriebswirtschaftliche Spezifika 369
16.2.2 Starke Heterogenität der Bewertungsobjekte 370
16.2.3 Hohe Relevanz des konkreten Bewertungsanlasses 372
16.3 Bewertungsmethoden 373
16.3.1 Faustformeln 374
16.3.2 Bundesärztekammermethode 374
16.3.2.1 Richtlinie der Bundesärztekammer aus dem Jahre 1987 374
16.3.2.2 Empfehlungen der Bundesärztekammer aus dem Jahre 2008 376
16.3.3 Die Indexierte Basis-Teilwert-Methode 378
16.3.4 Die Ertragswertmethode 382
16.3.5 Die Discounted Cash-Flow-Verfahren 384
16.4 Der Markt für Arzt- und Zahnarztpraxen 384
16.5 Literatur 390
17 Bewertung von Fußballunternehmen 392
17.1 Vorbemerkung 393
17.2 Die objektivierte Ermittlung von Marktwerten für Spielervermögen 393
17.2.1 Allgemein 393
17.2.2 Das Recht auf Transferentschädigung 394
17.2.2.1 Das – abtretbare – geldwerte Recht am Spieler 394
17.2.2.2 Das föderative Recht am Spieler 394
17.2.2.3 Das Bosman-Urteil 394
17.2.2.4 Das Webster-Urteil 395
17.2.3 Die Bilanzierung des Spielervermögens 395
17.2.3.1 Die bilanzielle Bedeutung des Spielervermögens 395
17.2.3.2 Die Bilanzierung nach HGB 396
17.2.3.3 Die Bilanzierung nach International Financial Reporting Standards 397
17.2.3.4 Unterschiede zwischen Buch- und Marktwerten 398
17.2.3.5 Unterschiede zwischen Wert und Preis 398
17.2.4 Bewertungsanlässe beim Spielervermögen 399
17.2.5 Bewertungsmethoden für Spielervermögen 401
17.2.5.1 Der kapitalwertorientierte Ansatz 401
17.2.5.2 Der kostenorientierte Ansatz 401
17.2.5.3 Der marktpreisorientierte Ansatz 401
17.2.6 Ausblick 403
17.3 Markenbewertung bei Fußballunternehmen 403
17.3.1 Bedeutung der Marke 403
17.3.2 Ökonomische Messung der Marke 403
17.3.3 Marke versus Trademark 404
17.3.4 Bilanzierung von Marken 405
17.3.5 Bewertungsanlässe 405
17.3.6 Allgemein anerkannte Verfahren zur Markenbewertung 407
17.3.7 Abgrenzung zu Medienanalysen 409
17.3.8 Markenbewertung von FutureBrand 410
17.4 Literatur 411
18 Bewertung von Energieversorgungsunternehmen 412
18.1 Einführung 412
18.2 Bewertungsverfahren und Bewertungsanlässe in der Energieversorgerbranche 417
18.2.1 Bewertungsobjekte und -verfahren 417
18.2.2 Gesellschaftsrechtliche und vertragliche Bewertungsanlässe 422
18.2.3 Rechnungslegungsbezogene Bewertungen 423
18.3 Gesamtbewertung von Energieversorgungsunternehmen 425
18.4 Bewertung von Netzen 430
18.4.1 Strom- und Gasnetze als Bewertungsobjekte 430
18.4.2 Grundstruktur eines DCF-Kalküls für eine Netzbewertung 432
18.4.3 Ableitung der Cash Flows eines Netzbetreibers 435
18.4.4 Bewertung auf Basis des Sachzeitwertverfahrens 440
18.5 Bewertung von Kraftwerken 442
18.5.1 Kraftwerke als Bewertungsobjekte 442
18.5.2 Grundstruktur eines DCF-Kalküls für eine Kraftwerksbewertung 445
18.5.3 Ableitung der Cash Flows eines Kraftwerks 446
18.6 Zusammenfassung und Ausblick 453
18.7 Literatur 454
19 Bewertung von Logistikdienstleistern 457
19.1 Einleitung 458
19.2 Abgrenzung von Logistikdienstleistungsunternehmen 458
19.2.1 Logistik 458
19.2.2 Abgrenzungsmerkmale logistischer Dienstleistungen 459
19.2.2.1 Leistungsspektrum 459
19.2.2.2 Wertschöpfungsintegration 460
19.2.2.3 Kapitalintensität 461
19.2.3 Einteilung von Logistikdienstleister 462
19.2.3.1 Transportdienstleister 462
19.2.3.2 Speditionen 462
19.2.3.3 Systemdienstleister 463
19.2.3.4 Netzwerkintegratoren 464
19.2.4 Zusammenfassung 465
19.3 Marktumfeld und Trends der Logistikbranche 465
19.3.1 Markt für Logistikdienstleistungen 465
19.3.2 Trends in der Logistikbranche 467
19.4 Bewertung von Logistikdienstleister auf Basis von ertragswertorientierten Verfahren 468
19.4.1 Grundgedanke der überschussorientierten Bewertung 468
19.4.2 Arten überschussorientierter Bewertungsverfahren 468
19.4.3 Branchenbedingte Charakteristika der abgeleiteten Zahlungsüberschüsse 469
19.4.3.1 Operationalisierung von wertbestimmenden Faktoren 469
19.4.3.2 Abbildung finanzwirtschaftlicher Werttreiber 471
19.4.4 Branchenbedingte Kapitalkostenermittlung 476
19.4.5 Bewertung und bilanzielle Abbildung von Unternehmenskäufen in der Praxis 479
19.4.5.1 Unternehmensbewertung 479
19.4.5.2 Bilanzielle Abbildung von Unternehmenskäufen 479
19.5 Bewertung von Logistikdienstleister auf Basis von marktorientierten Verfahren 482
19.5.1 Charakteristika der marktorientierten Bewertung 482
19.5.2 Durchführung der Bewertung mittels Multiplikatoren 482
19.5.3 Kritische Würdigung 484
19.6 Zusammenfassung 484
19.7 Literatur 485
20 Bewertung von Infrastrukturprojekten am Beispiel des Eurotunnels 488
20.1 Projektfinanzierung: Definition und empirische Relevanz 488
20.2 Zur Finanz- und Risikoanalyse von Infrastrukturprojekten 489
20.3 Hintergrund der Projektfinanzierung Eurotunnel 495
20.4 Finanzierung 496
20.4.1 Kapitalbedarf 496
20.4.2 Fremdkapital 497
20.4.3 Eigenkapital 498
20.5 Finanzplanung 499
20.5.1 Umsatzplanung 499
20.5.2 Weitere Planungsannahmen 501
20.5.3 Vorteilhaftigkeitsprüfung und Sensitivitätsanalysen 502
20.6 Bewertung der Eigenkapitalanteile 503
20.7 Zur Analyse der Gläubigeransprüche 507
20.8 Folgerungen 509
20.9 Literatur 510
21 Bewertung von Immobilien 511
21.1 Charakterisierung der Immobilienbranche 511
21.1.1 Marktvolumen 511
21.1.2 Markteigenschaften und Trends 512
21.1.3 Marktteilnehmer 513
21.2 Grundlagen der Immobilienbewertung 514
21.2.1 Bewertungszweck und Wertbegriffe 514
21.2.2 Bewertungsmethoden 515
21.2.3 Rechnungslegung 524
21.3 Marktdaten als Bewertungsgrundlage 527
21.4 Bewertungsbeispiel 528
21.5 Literatur 529
22 Bewertung von Immobilienunternehmen 530
22.1 Einleitung 531
22.2 Besonderheiten der Immobilienwirtschaft als Rahmenbedingungen 533
22.2.1 Definition des Geschäftsmodell 533
22.2.2 Immobilienmarkt 533
22.2.3 Leistungswirtschaftliche Merkmale 533
22.2.4 Finanzwirtschaftliche Merkmale 534
22.3 Vergleichsbewertungsverfahren zur Bewertung von Immobilienunternehmen 535
22.3.1 Überblick über die Vergleichsbewertungsverfahren 535
22.3.2 Darstellung gängiger Vergleichsbewertungsverfahren zur Bewertung von Immobilienunternehmen 536
22.3.2.1 Vergleichsbewertung nach den Empfehlungen der NAREIT 537
22.3.2.2 Vergleichsbewertung nach immobilienorientierten Erfolgskennzahlen 539
22.3.3 Kritische Würdigung der Vergleichsbewertungsverfahren 540
22.3.3.1 Einsatz bei beschränkter Information 540
22.3.3.2 Eingeschränkte Vergleichbarkeit der Vergleichsunternehmen 541
22.3.3.3 Zuordnung operativer und finanzieller Aufwendungen 541
22.3.3.4 Vernachlässigung von Abschreibungen bei EBITDA, FFO und AFFO 541
22.3.3.5 Komplexitätsreduktion durch Multiplikatoren 542
26.3.3.6 Ermittlung des Enterprise Values der Vergleichsunternehmen 542
22.3.3.7 Berücksichtigung von Veräußerungsgewinnen/-verlusten 542
22.4 Net Asset Value-Verfahren zur Bewertung von Immobilienunternehmen 542
22.4.1 Überblick über das Net Asset Value-Verfahren zur Bewertung von Immobilienunternehmen 542
22.4.2 Überblick über das Net Asset Value-Verfahren nach EPRA 543
22.4.2.1 Adjusted EPRA NAV 544
22.4.2.2 Triple Net Asset Value nach EPRA 546
22.4.3 Kritische Würdigung des Net Asset Value-Verfahrens 547
22.4.3.1 Mangelnde Berücksichtigung der Ausschüttbarkeit 547
22.4.3.2 Unvereinbarkeit der Wertkonzeptionen 547
22.4.3.3 Mangelndes Publizitätsverhalten 548
22.4.3.4 Marktwertermittlung sonstiger Vermögensgegenstände und Schulden 548
22.4.3.5 Konzeptionelle Schwächen des EPRA NNNAV 548
22.4.3.6 Fehlende Eindeutigkeit der Bewertung mittels des Net Asset Values 549
22.5 Discounted Cashflow-Verfahren zur Bewertung von Immobilienunternehmen 549
22.5.1 Überblick über die Discounted Cashflow-Verfahren 549
22.5.2 Ausgewählte Aspekte der Anwendung der DCF-Verfahren zur Bewertung von Immobilienunternehmen 550
22.5.2.1 Einschätzungen des regionalen Immobilienmarktes 551
22.5.2.2 Planung der Bestandsmiete und der Erlösschmälerungen 551
22.5.2.2.1 Abgrenzungen von Mieterträgen 551
22.5.2.2.2 Wohnimmobilien 551
22.5.2.2.3 Gewerbeimmobilien 552
22.5.2.3 Planung der Betriebskosten und Umlagen 552
22.5.2.3.1 Wohnimmobilien 552
22.5.2.3.2 Gewerbeimmobilien 553
22.5.2.4 Planung der Instandhaltungs- und Modernisierungskosten 553
22.5.2.5 Planung der Umsatzsteuer 554
22.5.2.5.1 Wohnimmobilien 554
22.5.2.5.2 Gewerbeimmobilien 554
22.5.2.6 Planung der Ertragsteuern 554
22.5.2.6.1 Erweiterte gewerbesteuerliche Kürzung 554
22.5.2.6.2 Verlustvorträge 554
22.5.2.6.3 Zinsschranke 554
22.5.2.7 Entwicklung eines integrierten Planungsmodells 555
22.5.2.8 Ermittlung der Kapitalkosten 556
22.5.2.8.1 Ermittlung der Eigenkapitalkosten 556
22.5.2.8.2 Ermittlung der Fremdkapitalkosten 558
22.5.3 Kritische Würdigung des Discounted Cashflow-Verfahrens 558
22.5.3.1 Unternehmensplanung als Voraussetzung 558
22.5.3.2 Hohe Informationsanforderungen 558
22.5.3.3 Ermittlung des Diskontierungszinsfusses 559
22.5.3.4 Mangelnde Berücksichtigung stiller Reserven 559
22.6 Fallstudie zur Bewertung eines Immobilienunternehmens 559
22.6.1 Ausgangssituation 559
22.6.2 Ermittlung des Wertes bei vollständiger Eigenkapitalfinanzierung 561
22.6.3 Ermittlung des Wertes der finanzierungsbedingten Steuervorteile 564
22.6.4 Ermittlung des Wertes der Fremdfinanzierung 568
22.6.5 Ermittlung des Wertes des Eigenkapitals 569
22.7 Bedeutung der unterschiedlichen Bewertungsverfahren in der Praxis 570
22.8 Literatur 571
23 Besonderheiten der Bewertung von Hotelimmobilien 577
23.1 Branchenüberblick 577
23.1.1 Internationaler Tourismus 577
23.1.2 Marktüberblick Deutschland 579
23.1.3 Preis und Belegung – europäische Großstädte im Vergleich 581
23.1.4 Betriebsformen 582
23.1.5 Markttendenzen 583
23.2 Bewertung von Hotels 583
23.2.1 Besonderheiten der Bewertung von Hotels im Überblick 583
23.2.2 Zunehmende Bedeutung internationaler Bewertungsstandards und Bewertungsmethoden 585
23.2.3 Zusammensetzung der relevanten Cash-flows 586
23.2.4 Ableitung des Kapitalisierungszinsfußes 590
23.2.5 Berücksichtigung der Instandsetzungs- und Renovierungsrückstände 591
23.2.6 Berücksichtigung des Reinvestitionszykluses 591
23.2.7 Beispiel aus der Praxis 591
23.2.8 Verkürzte Bewertungsmethoden der Branchenpraxis 599
23.3 Exkurs: Die Bewertung von Hotelgesellschaften 600
23.4 Schlusswort 601
23.5 Literatur 601
24 Bewertung von Beteiligungen an Containerschiffen 603
24.1 Einleitung 604
24.2 Besonderheiten von Beteiligungen an Containerschiffen 604
24.2.1 Aufbau eines Schiffsfonds 605
24.2.2 Gesellschaftsrechtliche Besonderheiten 605
24.2.3 Steuerliche Besonderheiten 606
24.2.4 Der Markt für Containerschifffahrt 607
24.2.5 Der Markt für Beteiligungen an Containerschiffen 609
24.3 Einflussfaktoren auf den Wert eines Containerschiffes 610
24.3.1 Charterraten 610
24.3.2 Kosten der Einschiffsgesellschaft 610
24.3.3 Schiffsbetriebskosten 610
24.3.4 Kapitaldienst und Fremdfinanzierung 610
24.3.5 Restverkaufserlös 610
24.3.6 Diskontierungssatz 611
24.4 Probleme der Bewertung von Beteiligungen an Containerschiffen 611
24.4.1 Anzuwendender Bewertungsansatz 611
24.4.1.1 Zugrunde liegende Annahmen der Modellwelt 611
24.4.1.2 Mögliche theoretische Konzepte 612
24.4.1.3 APV als Fundament der Bewertung 614
24.4.2 Charakter der Steuerzahlungen und Berücksichtigung der Einkommenssteuer 615
24.4.2.1 Steuervorteil aus der Fremdfinanzierung 615
24.4.2.2 Berücksichtigung der Einkommenssteuer 616
24.4.3 Ermittlung der richtigen entziehbaren Überschüsse 617
24.4.4 Risikoäquivalente Diskontierungssätze 617
24.4.4.1 Problem und Einordnung in den Bewertungskontext 618
24.4.4.2 Grundzüge der Portfoliotheorie 618
24.4.4.3 Darstellung des Kapitalmarktmodells CAPM 618
24.4.4.4 Bewertung von Investitionsprojekten 619
24.4.4.5 Bestimmung von Risikoprämien für Charterraten 620
24.4.5 Zur Diskontierung der Charterraten 622
24.4.6 Risikoprämien für Schiffsbetriebskosten 627
24.4.7 Ermittlung des Restverkaufserlöses 628
24.4.7.1 Die Problematik des Restverkaufserlöses 628
24.4.7.2 Empirische Restverkaufserlöse 628
24.4.7.3 Optimale Nutzungsdauer 629
24.5 Beispielbewertungen der „NV Portugal Senator“ 630
24.5.1 Aufbau der Bewertungen 630
24.5.2 Bewertung der „NV Portugal Senator“ – Variante I 630
24.5.3 Bewertung der „NV Portugal Senator“ – Variante II 632
24.6 Zusammenfassung der Ergebnisse 635
Anhang 1: Entziehbare Überschüsse der „NV Portugal Senator“ Variante I 636
Anhang 2: Entziehbare Überschüsse der „NV Portugal Senator“ Variante II 637
24.7 Literatur 638
Die Herausgeber 639
Die Autoren 640
Stichwortverzeichnis 653
A 653
B 653
C 654
D 654
E 654
F 655
G 655
H 655
I 655
K 656
L 656
M 656
N 657
O 657
P 657
Q 658
R 658
S 658
T 659
U 659
V 659
W 660
Z 660