Credit Default Swaps und Informationsgehalt (eBook)

Dr. Eva Wagner ist wissenschaftliche Mitarbeiterin am Institut für betriebliche Finanzwirtschaft der Johannes-Kepler-Universität Linz.

Geleitwort 6
Vorwort 7
Inhaltsverzeichnis 9
Abbildungsverzeichnis 12
Tabellenverzeichnis 13
Abkürzungsverzeichnis 14
1 Einleitung 16
1.1 Credit Default Swaps zwischen Kredit- und Kapitalmarkt 16
1.2 Gang der Arbeit 18
2 Kredit und Kreditrisiko 21
3 Kreditderivate 25
3.1 Definition, Systematisierung und allgemeine Charakteristika 25
3.2 Überblick über die Bewertung von Kreditderivaten 28
3.3 Der Markt für Kreditderivate 30
4 Der Credit Default Swap ( CDS) 36
4.1 Definition und Grundsätzliches zum Credit Default Swap 36
4.2 Basisdeterminanten der CDS-Prämie 37
4.3 Ähnlichkeit des Credit Default Swap mit anderen Instrumenten 39
4.4 Dokumentation 40
4.5 Rating als Voraussetzung für die Handelbarkeit 46
5 Externes Rating, CDS und Informationseffizienz 47
5.1 Einführung 47
5.2 Finanzierungstheorie und Rating 47
5.3 Definition und Funktionen von Ratings 48
5.4 Kritik an den Ratingagenturen 52
5.6 Aktienmärkte und Rating 58
5.7 Anleihemärkte und Rating 60
5.8 Credit Default Swap und Rating 61
6 Asymmetrische Informationsverteilung am CDS- Markt 67
6.1 Asymmetrische Information – Einführung und Definition 67
6.2 Private information hypothesis – Die Rolle der deutschen Universalbanken 68
6.3 Prinzipal-Agent- Theorie 78
6.4 Hidden Information in der Gläubiger- Schuldner-Beziehung 80
6.5 Hidden Action bzw. Moral Hazard in der Gläubiger-Schuldner-Beziehung 81
6.6 Die Rolle der Finanzintermediäre 81
6.7 Asymmetrische Informationsverteilung am CDS-Markt 83
6.8 Zusammenfassung und Implikationen für den Informationsgehalt von CDS 95
7 CDS-, Anleihe- und Aktienmarkt 97
7.1 CDS- und Anleihemarkt 97
7.2 CDS- und Aktienmarkt 102
8 Empirische Untersuchung zum Zusammenhang des CDS- und Aktienmarktes sowie zur „ private information hypothesis " 129
8.1 Allgemeines sowie Kriterien zur Selektion der Unternehmen für die Stichproben 129
8.2 Deskriptive Statistiken und Analyse der Stichproben 130
8.3 Analyse der CDS- Spreads nach Ratingkategorien 132
8.4 CDS- Spreads und „ Strukturvariablen " 134
8.5 Zusammenhang zwischen CDS- und Aktienmarkt 139
8.6 Analyse der Lead-Lag-Beziehungen zwischen CDS- und Aktienmarkt 142
8.7 Diskussion und Zusammenfassung der Ergebnisse 149
9 Schlussbetrachtung 152
Literaturverzeichnis 156

5 Externes Rating, CDS und Informationseffizienz (S. 32-33)

5.1 Einführung

Die erklärte Aufgabe von Credit Ratings ist es, das Bonitätsrisiko von Schuldtiteln aus Investorensicht zu messen. Bei gehandelten Wertpapieren wird das Bonitätsrisiko auch am Markt bewertet und kann in Form der Bonitätsrisikoprämie isoliert werden196 bzw. entspricht dieses theoretisch der CDS-Prämie. Externe Ratings spiegeln die Einschätzung der Ausfallrisiken einzelner Emittenten oder einzelner Schuldtitel durch Ratingagenturen wider, beim Credit Default Swap ist der Transfer des Ausfallrisikos einer Kreditposition zwischen den Vertragsparteien das zentrale Element. Insofern bieten sich die durch den CDS-Markt hervorgebrachten Konditionsvereinbarungen – welche eine objektive(re) und adäquate Bepreisung des Ausfallrisikos implizieren197 – in Form der CDS-Prämien an, die interessierende Ausfallkomponente direkt zu messen.

„This [the CDS spread, Anm.d.V.] provides a direct measure of credit risk for the underlying reference entity from a very liquid market".199 In diesem Kapitel wird vorweg eine . nanzierungstheoretische Betrachtung des Rating vorgenommen (Kapitel 5.2), danach erfolgt eine De. nition sowie Erläuterungen der Funktionen des Ratings (Kapitel 5.3) sowie eine kurze Diskussion der vorgebrachten Kritik an den Ratingagenturen (Kapitel 5.4). Anschließend steht der Informationswert des Ratings im Zentrum (Kapitel 5.5), welcher im Kontext des Aktienmarktes (Kapitel 5.6) und Anleihemarktes (Kapitel 5.7) diskutiert wird. Schließlich wird der Informationswert des Credit Ratings dem des Credit Default Swap bzw. dem des CDS-Spread gegenübergestellt und ein Resümee gezogen (Kapitel 5.8).

5.2 Finanzierungstheorie und Rating

Am Beginn der Analyse des Informationswertes von Ratings steht die Analyse der Informationseffizienz und damit die Vollkommenheit bzw. Unvollkommenheit der (Anleihe-)Märkte, auf denen Ratingagenturen Informationen produzieren. Die neoklassische Finanzierungstheorie vermag aufgrund der zugrunde liegenden restriktiven Annahmen die Existenz von Ratingagenturen bzw. die Bedeutung von Ratings nicht erklären. Auf vollkommen informationsef. zienten Märkten bei kostenloser Informationsbeschaffung kann keine Informationsfunktion vom Rating ausgehen, weil Informationsef. zienz per Annahme vorhanden ist.

Insofern kann das Rating nur von Nutzen sein, wenn kein vollkommener bzw. kein vollkommen informationseffizienter Markt vorliegt.202 Ratingverfahren, die auf der alleinigen Verwendung veröffentlichter Fundamentaldaten basieren, können nur bei Vorliegen schwacher Informationsef. zienz im Sinne von Fama203 noch nicht in Kursen enthaltene Informationen darstellen.204 Aufgrund dieser „kategorialen Unvereinbarkeit" erscheint eine erweiterte Betrachtung – über die Annahmen friktions- und kostenlos funktionierender Märkte und symmetrischer Informationsverteilung hinaus – als angebracht. Insbesondere sind die Auswirkungen ungleich verteilter Informationen von Vertragspartnern explizit zu betrachten.

Im Rahmen der neoinstitutionalistischen Finanzierungstheorie – und im Besonderen im Rahmen der Agency-Theorie – kann die Existenz von Finanzintermediären und damit die von Ratingagenturen erklärt werden. Ratingagenturen, deren Kernfunktion in der „Versorgung" der Kapitalgeber mit (preislich relevanten) Informationen zu sehen ist, sind dann dazu geeignet, die Transparenz der Märkte zu erhöhen und somit zu einer Vervollkommnung beizutragen.

Durch den Abbau bestehender Informationsasymmetrien zwischen Kapitalgeber und -nehmer sowie weiterer charakteristischer Funktionsmerkmale können Ratingagenturen letztlich Agency-Kosten mindern und die Finanzierungskosten von Unternehmen senken. Die Ratingagenturen messen ihren Rating-Urteilen auch ef. zienzsteigernde Wirkung bei: „Credit ratings and research help investors analyse the credit risks associated with fixed-income securities. Ratings also create efficiencies in fixed-income securities. […] For issuers, Moody’s services increase market liquidity and may reduce transaction costs."